事件：

　　2017年12月29日，一行三会联合发布《关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》（银发【2017】302号）。

　　据媒体报道，日前央行重新设定了同业存单年度发行额度备案要求，方向进一步趋严。根据2018年新规，今年各家银行同业存单备案额度将限定在去年9月末总负债的1/3，再刨除同业负债后的所得值。

点评

　　302号文作为一行三会联合发布的正式统一监管文件，体现了监管协调的思路，未来预计对债券业务的监管细节将不断出台。本次发文共十三条，主要内容有交易行为规范、杠杆率控制以及合规风险体系完善三个方面。

　　一、   代持回表降低隐形杠杆，规范债券市场交易行为。

　　文中影响较大一项是对代持业务进行规范，明确代持为买断式回购：

　　第六条、“参与者应该按照实质重于形式的原则，按照规定签订交易合同及相关主协议。其中，开展债券回购交易的应签订回购主协议，开展债券远期交易的应签订衍生品主协议等。严禁通过任何形式的“抽屉协议”或通过变相交易、组合交易等方式规避内控及监管要求。”

　　第七条、参与者开展债券回购交易，应按照会计准则要求将交易纳入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入“买入返售”或“卖出回购”科目。

　　约定由他人暂时持有但最终须购回或者为他人暂时持有但最终须返售的债券交易，均属于买断式回购，债券发行分销期间代申购、代缴款的情形除外。开展买断式回购交易的，正回购方应将逆回购方暂时持有的债券继续按照自有债券进行会计核算，并以此计算相应监管资本、风险准备等风控指标，统一纳入规模、杠杆、集中度等指标控制。

　　在此之前，部分金融机构通过代持的方式调节监管指标或者扩大资产规模，提高了“隐形杠杆”，而在市场发生大幅波动时，代持业务风险增大，如2016年国海事件。本次发文对代持业务进行规范，严禁抽屉协议或变相组合交易规避内控和监管，并且将代持算作买断式回购，并以此计算资本、风险准备等风控指标，代持成本将提高，结合目前监管的严格执行情况，基本将通过代持加杠杆的路封堵。

　　除代持业务之外，文件的三、四、五条还对其他不规范交易行为进行了约束，包括“参与者不得通过任何债券交易形式进行利益输送、内慕交易、操纵市场、规避内控或监管，或者为他人规避内控与监管提供便利。”“参与者应严格遵守债券市场账户管理有关规定，不得出借自己的债券账户，不得借用他人债券账户进行债券交易。”等。

　　二、   回购余额与净资产挂钩，严格控制杠杆率。

　　文件第八条、第九条针对回购业务做出了详细的要求，通过将正回购/逆回购余额与净资产挂钩，用回购余额/净资产指标来约束杠杆率。

　　通过新旧规定的对比可以发现，302号文对于基金、信托、保险的额度约束作用不明显，受到影响的主要是银行和证券公司。从银行来看，国有大行和股份制大行不受影响，个别同业和金融市场扩张较快的银行略有压力，上市银行中部分农商行卖出回购比例超标。对于证券公司，由于之前已经有较为严格的杠杆约束，场内杠杆率也在逐步下滑过程中，新规定预计对资本规模较小而自营规模又较大、业务风格激进的小券商有所影响。

　　整体来看，302号文通过将回购余额与净资本挂钩，对机构的杠杆水平增加了新的约束，对于部分超标的中小银行和券商，一年之内具备主动降杠杆的诉求，由于前期配置的债券可能存在浮亏，因此机构可能选择在收益率下行时抛售，这也导致债券市场收益率的下行空间有限。

　　三、同业存单额度备案要求趋严，商业银行继续“缩表”回归服务实体

　　央行重新设定了同业存单年度发行额度备案要求，方向进一步趋严。主要是延续前期将同业存单纳入MPA考核的思路，将同业存单纳入同业负债，同业存单备案额度将限定在“去年9月末总负债的1/3，再刨除同业负债后的所得值”。

　　本次规定是对2014年发布的127号文的补充，其中规定“单家商业银行同业融入资金余额不得超过该银行负债总额的三分之一”。但127号文中所称的同业负债，仅包括同业拆借、同业存款、同业借款、同业代付以及卖出回购，并未包括同业存单。后续由于同业存单的规模迅速扩大，将其纳入同业负债考核变得更为重要。

　　从上市银行三季度末报表来看，部分股份制银行和城商行同业负债+同业存单占比较大，按照上述公式倒推，个别银行2018年同业存单可备案额度为负（兴业）。而非上市银行中，不少农商行前期通过同业负债来快速扩大总资产规模，对于同业负债的依赖较为严重，因此央行该项规定对于这一类银行2018年的负债端形成较大压力，可能引发资产端的主动降杠杆，对市场的影响同上述第三点分析。

　　整体来看，将同业存单纳入同业负债的目的主要在于严格控制银行的杠杆水平，防止金融机构通过同业信用的扩张来扩表、过多的发展套利业务，促使其真正回归服务实体经济的本质。

　　四、继续强调风险合规管理。

　　在规范交易行为和控制杠杆率之外，302号文一如既往的对风险合规管理进行了强调，文件第二条对内控、系统、合规制度方面提出要求，要求做到全程留痕。主要内容包括自营、资管、投顾三者相互隔离，资产、人员、系统、制度相隔离，且不得以人员挂靠、业务包干等承包方式开展业务，或以其他形式放松管理、实施过度激励。同时要求前中后台岗位设置相互分离，中后台业务部门应全面掌握前台部门债券交易情况，加强对债券交易的合规性审查与风险控制。

　　《通知》自印发之日起施行，一年内相关指标不达标可以予以豁免，预计相关机构将主动降低杠杆，可能线性处置流动性较好的债券，对债券市场形成压力。另外，在《通知》中还提到了“中国人民银行必要时可对参与者杠杆要求进行逆周期的动态调整”，不排除后续央行继续提高杠杆比例要求的可能性。

　　短期来看，监管政策虽然已经陆续出台，但是金融机构资产负债表的调节行为尚未结束，监管仍然是影响债券市场的主要因素。长期看，随着杠杆率的严格约束和代持业务规范化，过去高杠杆和高风险偏好的机构行为将逐步减少，债券市场将回归基本面、流动性等传统因素的影响。